引言
證券內幕交易，又稱(chēng)內部人交易（insider trading, insider dealing）內線(xiàn)交易，是指內幕人員或其他獲取內幕信息的人員以獲取利益或減少損失為目的，自己或建議他人或泄露內幕信息使他人利用該信息進(jìn)行證券交易的活動(dòng)。內幕交易行為幾乎和證券市場(chǎng)一樣古老, 這是因為證券信息是證券市場(chǎng)上的稀缺的資源，市場(chǎng)參與者由其天性決定追逐稀缺資源是必然的。對于內幕交易存在著(zhù)贊成內幕交易和禁止內幕交易的觀(guān)點(diǎn)，但禁止內幕交易的觀(guān)點(diǎn)成為主要的觀(guān)點(diǎn)，也被各國所采納。美國早在本世紀30年代就主張對其采取嚴厲措施,英國在1980年的公司法中也引入了處罰內幕交易行為的規定,日本、韓國、法國、加拿大、奧地利等國都在法律中對這類(lèi)行為實(shí)行刑事處罰。1999年7月1日正式實(shí)施的《中華人民共和國證券法》的第67條中明文規定禁止內幕交易,我國《刑法》的第180條中也對內幕交易犯罪作了相應的規定。2001年5月國務(wù)院出臺了《關(guān)于整頓和規范市場(chǎng)經(jīng)濟秩序的決定》,其中就包括查處證券違法違規活動(dòng),打擊和制止金融欺詐、操縱證券市場(chǎng)和內幕交易。但從我國立法的現狀來(lái)看，我國《證券法》在對內幕交易行為的民事責任方面規定還處于較弱的狀態(tài)，具體規定民事責任的只有第192條和第207條。前者規定對證券公司違背客戶(hù)委托買(mǎi)賣(mài)證券、辦理交易事項以及其他違背客戶(hù)真實(shí)意思表示辦理交易以外的其他事項,給客戶(hù)造成損失的行為,要依法承擔賠償責任。后者規定,違反本法規定應當承擔民事賠償責任和繳納罰款、罰金,其財產(chǎn)不足以同時(shí)支付時(shí),先承擔民事賠償責任,但除此之外再無(wú)其他的規定?？梢?jiàn),《證券法》對民事責任的規定明顯不夠，而許多國家和地區的法律都允許內幕交易的受害者通過(guò)民事訴訟程序向內幕交易人請求民事?lián)p害賠償。
一、我國證券內幕交易民事責任缺位的原因
2000年1月15日，最高人民法院發(fā)布了《關(guān)于受理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事侵權糾紛案件有關(guān)問(wèn)題的通知》。通知對虛假陳述民事賠償案件的定義、時(shí)效、管轄以及訴訟形式都作了規定。遺憾的是，該司法解釋只規定對虛假陳述的案件，而內幕交易、操縱市場(chǎng)等違法行為并未加以規定。同時(shí)，《通知》對案件的受理規定了前提條件，即必須經(jīng)中國證監會(huì )及其派出機構調查并作出生效處罰決定，才能受理。之所以難以追究?jì)饶唤灰渍叩拿袷仑熑问且驗椋?br /> ?。ㄒ唬﹥饶唤灰纂[蔽性較強，內幕交易受害者難以舉證。由于在證券市場(chǎng)上，投資者與上市公司之間一般并沒(méi)有發(fā)生直接交易，投資者難以了解內幕信息，內幕交易的受害人很難對內幕交易與自己所受的損失之間的因果關(guān)系進(jìn)行舉證，也就是很難證明受害人的損失與交易人的違法行為具有法律上的因果聯(lián)系。
?。ǘ┪覈谝幏秲饶唤灰椎闹笇枷肷?，在以個(gè)體利益還是以社會(huì )利益為本位的指導思想上，偏重于社會(huì )本位，著(zhù)眼點(diǎn)放在內幕交易行為對證券市場(chǎng)的破壞及國家監督秩序上，而忽略了內幕交易行為對上市公司及一般投資者利益的保護。[1]
?。ㄈ┪覈C券立法中很少涉及民事責任的原因還在于我國缺乏有效是民事訴訟救濟手段，一些法律條文即使在實(shí)體上規定了可以請求民事責任賠償，但是由于缺乏程序法的支持，這些情況往往流于形式，所以應在內幕交易人民事責任承擔，受害者民事權利救濟及訴訟程序保護等方面加強立法。
二、建立內幕交易民事責任的必要性
?。ㄒ唬?從內幕交易的危害來(lái)看
1、內幕交易對公司造成損害
公司是證券市場(chǎng)的主體，保護公司的利益，也是證券法的基本目標之一。反對內幕交易的一個(gè)重要原因是內幕交易對涉及內幕信息的公司造成了損害。內幕交易對公司的損害主要有兩方面： 第一，內幕交易影響公司的效率。如果允許內幕交易，當市場(chǎng)存在內幕交易時(shí)，公司股票的價(jià)格不能準確適當地在證券市場(chǎng)上反映出來(lái)，不能反映公司正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，反過(guò)來(lái)又使公司的經(jīng)營(yíng)管理人員不能做出正確的決策，從而影響公司的營(yíng)運效率。第二，內幕交易會(huì )損害公司的信譽(yù)。當公司的內部人利用公司重大非公開(kāi)信息進(jìn)行交易時(shí)，公司的大多數投資人會(huì )認為自己受到非公正待遇，從而喪失了對公司投資的信心，接下來(lái)就會(huì )將資金轉投其認為信譽(yù)較好的股票，這必然會(huì )對公司的股票價(jià)格造成極大的影響。
2、內幕交易對投資者的損害
保護投資者的利益一直是各國證券立法的基本目標。上市公司在證券市場(chǎng)的直接意圖是籌集資金，而籌集資金的相對方就是投資者。沒(méi)有投資者，證券市場(chǎng)將無(wú)法運作。出現內幕交易投資者將會(huì )對投資失去信心，從而會(huì )使證券市場(chǎng)籌集資金的功能和對資本優(yōu)化組合的功能逐漸喪失?？傊?，內幕交易違背了證券市場(chǎng)的公平、公正、公開(kāi)的“三公”原則,違反了“風(fēng)險自負”的原則也違背“效益效率”原則,破壞市場(chǎng)效率的發(fā)揮,擾亂了證券市場(chǎng)的正常運行秩序。
?。ǘ慕饶唤灰酌袷仑熑沃贫葘ο齼饶唤灰孜：λ鸬淖饔脕?lái)看
現階段，我國以刑事責任和行政責任途徑來(lái)打擊內幕交易行為，事實(shí)證明這種效果并不理想，而建立民事責任制度將對消除內幕交易的危害起重要的作用：
1、民事責任制度能對受害人遭受的損害給予刑事和行政責任所不能給予的補償
刑事和行政責任雖然能夠打擊內幕交易者，但受害者的損失很難得到現實(shí)的彌補。建立內幕交易的民事責任則可以讓受害者通過(guò)訴訟的方式來(lái)減少自己的損失。我國《證券法》第207條規定的民事責任優(yōu)先原則可以保障投資者的合法權益,進(jìn)而從一定程度上挽救投資者對市場(chǎng)的信心。但現實(shí)中民事責任是缺位的，民事責任優(yōu)先原則名存實(shí)亡。
2、民事責任制度有遏止內幕交易行為的功能
公法救濟主要依靠政府機構,由于資源的限制,要查處為數眾多的內幕交易實(shí)在是能力有限。而刑事責任畢竟只在特殊情況下適用；而且要求嚴格，行政責任的處罰又會(huì )涉及到穩定市場(chǎng)等許多政策性因素，而是否追究民事責任則完全由受害的投資者決定,投資者出于自身利益驅動(dòng)更熱衷于找出違法者,這就會(huì )提高內幕交易者的受罰率，可以調動(dòng)廣大投資者協(xié)助證券監管部門(mén)查處、制裁內幕交易行為,以提高反內幕交易的效率和成功率。而且如果受害者眾多,損害賠償額將是巨大的，能夠有效地制裁不法行為人,加重內幕交易的違法成本,從而起到阻嚇、遏止內幕交易行為的發(fā)生。
三、關(guān)于內幕交易民事責任是何種類(lèi)行的民事責任
民事責任是民事主體違反合同或不履行其他民事義務(wù)而承擔的民事法律后果。根據民事責任發(fā)生的原因不同可以分為合同責任，侵權責任，不當得利等。[2]那么內幕交易的民事責任是何種責任呢？筆者認為，首先，內幕交易的民事責任不是違約責任，因為他們的買(mǎi)賣(mài)行為基本上是通過(guò)證券公司進(jìn)行的，受害人和內幕交易者事先沒(méi)有直接接觸，同時(shí)內幕交易人和受害人也沒(méi)有法律上的直接約定。尤其是在集中競價(jià)的證券交易中，每日參與買(mǎi)賣(mài)的人甚多，買(mǎi)賣(mài)雙方通常無(wú)直接的接觸，而且是通過(guò)內幕人與經(jīng)紀商在集中競價(jià)機制中撮合成交的，反向交易人之間并未發(fā)生締約關(guān)系。因此認定違約責任有失偏頗。如果是不當得利的民事責任，筆者認為有其合理性。按不當得利的理論，內幕交易人員獲利，受害人受有損失，而且因果關(guān)系雖不好認定，但可采用推定的方式來(lái)解決。但是如果按不當得利來(lái)認定，會(huì )產(chǎn)生一系列的不良的后果。如惡意的受害人（指明知內幕交易人從事內幕交易而從事相反的證券買(mǎi)賣(mài)的人）按照這一理論符合其構成要件也可以獲得賠償，這不符合證券立法保護善意受害人的宗旨。而采取侵權的民事責任是當前大多數國家的選擇，之所以采取這種責任是因為其適用的條件嚴格，并且和不當得利相比更有利于保護受害人，尤其在歸責、舉證方面體現的甚為明顯。
四、建立我國的內幕交易民事責任制度
內幕交易的民事責任既然是一種侵權責任，這種責任的產(chǎn)生是基于侵權行為，而侵權行為的構成包括違法行為，因果關(guān)系，受害人的損失，歸責等核心的問(wèn)題。這在構建我國內幕交易的民事責任的過(guò)程中這些問(wèn)題也是不得不重點(diǎn)考慮的。下面本文在比較研究的基礎上將對其中若干問(wèn)題結合我國情況分別論述：
?。ㄒ唬╆P(guān)于違法行為
內幕交易是一種違法行為，它違反了《證券法》第67、70條關(guān)于禁止內幕交易的規定，核心是內幕人員利用內幕信息從事內幕交易。關(guān)于內幕交易違法行為認定理論，本文將在內幕交易的歸責部分介紹，下面重點(diǎn)論述的是關(guān)于內幕信息和內幕人員，因為二者是認定內幕交易的關(guān)鍵。
1、關(guān)于內幕信息
信息是證券市場(chǎng)的神經(jīng),對于市場(chǎng)信息的先占往往意味著(zhù)對良好交易機遇的把握及豐厚交易利潤的獲得,尤其在證券市場(chǎng)這樣對信息依賴(lài)性極強的市場(chǎng)中,對信息的占有更是決定投資效果和投資人做出投資決策的關(guān)鍵。對于內幕信息來(lái)說(shuō)，內幕信息是內幕交易的核心和邏輯起點(diǎn)。[3]美國判例法認為,內幕信息是指“重大的未公開(kāi)信息”，英國則對內幕信息冠以“未公開(kāi)的股價(jià)敏感信息”，我國《證券法》第69條將內幕信息定義為“涉及公司經(jīng)營(yíng)、財務(wù)或者對公司證券市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開(kāi)的信息”。盡管各國對內幕交易的表述呈現出許多差異,但在內幕信息的認定標準上基本相似： 一是信息尚未公開(kāi),二是信息對證券價(jià)格有重大影響。
信息尚未公開(kāi)時(shí)效是信息的生命。但是,作為維護市場(chǎng)正義的法律,必須遵守市場(chǎng)競爭平等性的要求,保障投資者獲取信息的公平性,禁止利用未公開(kāi)信息進(jìn)行內幕交易的行為。信息公開(kāi)是劃定正當交易與內幕交易的界碑。然而,信息公開(kāi)與否如何界定？ 《證券法》第64條規定內幕信息公開(kāi)的標準是內部信息已“在國家有關(guān)部門(mén)規定的報刊或者在專(zhuān)項出版的公報上刊登,同時(shí)將其備置于公司住所、證券交易所,供社會(huì )公眾查閱”。但信息公布后多久才算是公開(kāi)呢？ 獲取內幕信息的人如果在該信息剛被公布就從事證券交易,是否意味著(zhù)他所利用的信息已是公開(kāi)的信息？信息的公開(kāi)究竟應注重公開(kāi)的形式,還是應注重公開(kāi)后能否被廣大投資者實(shí)際獲悉的實(shí)質(zhì)？
美國法院認為,某一信息對市場(chǎng)產(chǎn)生有效影響時(shí),該信息才算公開(kāi)，公布后處于傳播中的信息仍屬內幕信息。我國臺灣法院認為,信息公開(kāi)必須達到普通投資者能共同知曉的地步。日本《<證券交易法>施行令》第30條規定,所謂公布是指“由該公司將重要事實(shí)及有價(jià)證券報告書(shū)等文件置于讓公眾能夠知道的狀態(tài)的措施?！标P(guān)于重要事實(shí)的公布,因涉及公布的時(shí)期、報道機構的采訪(fǎng)自由等難以處理的問(wèn)題,其具體細節,在政令中作出了規定,為使重要事實(shí)眾所周知,規定了必要的期間,即“從兩個(gè)以上的報道機構公開(kāi)時(shí)起,經(jīng)過(guò)12小時(shí)?！?br /> 筆者認為,我國也應借鑒以上的做法，即信息公布以后,必須經(jīng)過(guò)市場(chǎng)消化期消化、吸收以后,才能認定該內幕信息為真正公開(kāi)。因為嚴格的公平原則要求投資者同時(shí)知悉內幕信息,同時(shí)啟動(dòng)這個(gè)消化吸收過(guò)程,才談得上是公平競爭。如果某人事先知悉了內幕信息并在信息公開(kāi)前已經(jīng)完成了這個(gè)消化吸收過(guò)程,信息一旦公開(kāi)即進(jìn)入交易,自然有違公平、公正的法律精神。
鑒于此,我國證券法有必要衡量我國的通訊科技水平、信息傳遞的渠道、社會(huì )文化心理等諸因素,規定一個(gè)適當的期間作為信息公布后的市場(chǎng)消化期,繼續禁止從事內幕交易。只有這樣,法律才能保證弱勢的投資者和內幕人員從同一起跑線(xiàn)起跑,維護證券市場(chǎng)之公平和公正。筆者建議通過(guò)司法解釋對《證券法》第64條進(jìn)行完善。
接下來(lái)，對于信息對證券價(jià)格有重大影響我國《證券法》列舉了18項對證券價(jià)格有重大影響的內幕信息,保證了司法實(shí)踐中的可操作性。然而如何對“重大影響”定性和定量？認定“重大影響”的標準,是以信息對證券價(jià)格構成實(shí)際的重大影響為標準,還是以信息對證券價(jià)格可能構成重大影響為標準？我國證券立法尚未做出任何解釋,以至于在“對證券價(jià)格有重大影響的其他重要信息”的認定面前,也缺乏一個(gè)總體的認定標準,.
筆者認為,“重大影響”本身既是一個(gè)事實(shí)問(wèn)題又是一個(gè)法律問(wèn)題。由于內幕信息對證券價(jià)格是否構成實(shí)際的重大影響,受到諸多因素的制約,因而這種重大影響只能是一種可能性而非必然性。但《證券法》過(guò)分強調信息與證券價(jià)格聯(lián)系的必然性,忽略了信息與投資者之間的聯(lián)系,不能不說(shuō)是一大缺憾。如果要求信息對證券價(jià)格實(shí)際產(chǎn)生重大影響,惡意的內幕交易者就會(huì )以該信息實(shí)際并沒(méi)對證券價(jià)格產(chǎn)生重大影響為借口規避法律,.相反,如果行為人并無(wú)主觀(guān)故意,可實(shí)際上該信息卻對證券價(jià)格產(chǎn)生了重大影響,無(wú)意中從事了內幕交易,這就使得法律喪失了預見(jiàn)性。因而,筆者認為,某一信息是否屬對證券價(jià)格產(chǎn)生“重大影響”的內幕信息,在嚴格遵守《證券法》列舉了18項的同時(shí)，其他的情況可由法官自由裁量,法院如果認定該信息可能對證券市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生重大影響,該信息就屬對證券價(jià)格有重大影響的內幕信息。
2、關(guān)于內幕人員確定
內幕人員的界定我國立法未區別內幕人員和知情人員這兩個(gè)概念,現行《刑法》第180條規定：“知情人員的范圍,依照法律、行政法規的規定確定?！睆摹蹲C券法》第68條[4]和1993年9月2日我國證券委發(fā)布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第6條的規定[5]可以發(fā)現,我國證券立法規定內幕人員的范圍大致分為三類(lèi)：
?。?）公司內幕人員和有關(guān)政府管理人員,前者指基于公司內部工作關(guān)系而獲得信息的人員,如公司董事、監事、高級管理人員、打字員等,而后者指政府管理內幕人員，如證監會(huì )人員、發(fā)行人主管部門(mén)人員、審批機關(guān)的人員以及工商、稅務(wù)部門(mén)的人員等,這些人員可稱(chēng)為傳統內幕人。
?。?）市場(chǎng)內幕人員,主要是指一些與公司沒(méi)有職務(wù)隸屬關(guān)系,但由于其業(yè)務(wù)或職業(yè)能夠獲取內幕信息的人員,如律師、會(huì )計師、證券公司等服務(wù)機構的人員,這類(lèi)人員可稱(chēng)為推定的內幕人。
?。?）控制人,主要是指持有一定比例股權的股東以及控制公司董事會(huì )的人員,如發(fā)行股票公司的控股公司的高級管理人員。
但是,不過(guò)現在各國對內幕交易人員的范圍有擴大的趨勢[6].從國外證券市場(chǎng)發(fā)展狀況來(lái)看,筆者認為以上歸納是不全面的,具體說(shuō)來(lái),以下情形值得進(jìn)一步研究：
?。?）內幕人員的配偶等直系親屬或者有利益關(guān)系的人。在香港，內幕交易者必須是“與該機構有關(guān)聯(lián)的人”或打算或曾打算收購該機構的要約人。對于什么人是“與該機構有關(guān)聯(lián)的人”，《證券（內幕交易）條例》第4條的規定非常廣泛，包括機構或有聯(lián)系機構（第2條）的董事或雇員，持有機構或有聯(lián)系機構10%及以上股份的人士，以及大量的其他有關(guān)系者。[7]我國臺灣地區學(xué)者曾認為,在臺灣證券市場(chǎng)眾多“炒手”之中,不乏上市公司的董事、監察人或大股東,他們或親自上場(chǎng)炒作,或利用“人頭”炒作?！俺词帧敝曰钴S,除了本身具有相當的財力之外,往往依賴(lài)消息的靈通,這與他們特殊的身份有關(guān)。正是基于這種考慮,我國臺灣地區1988年修訂“證券交易法”時(shí)增加的第157條第1項規定“第22條第（2）項、第（3）項適用之”。日本法律將內幕人員分為三類(lèi)：一是公司內部人員包括上市公司或者證券公司的職員，代理人或其他人員，包括依法與之上市公司或證券公司定理協(xié)議的人員，如警察，檢察官，仲裁官，證券管理部門(mén)及其他管理部門(mén)的有關(guān)人員，律師，會(huì )計師等，還包括持有上市公司股份10%以上的大股東的內部職員，三是公司以外接受第一手情報人員，主要指內部人員和準內幕人員的家屬，朋友親戚以及新聞?dòng)浾?，證券行情分析家。
筆者認為在我國現實(shí)生活中,內幕人利用家庭成員炒股的情況絕非少數,這與立法不健全不無(wú)關(guān)系。我國也應規定內幕人員的配偶等直系親屬或者有利益關(guān)系的“信托人”為內幕交易人員的范圍。這主要因為（1）內幕人控制著(zhù)家庭成員或者其他信托人；（2）家庭成員之間存在著(zhù)親密的誠信和依賴(lài)關(guān)系；（3）家庭成員之間存在一方泄露信息和另一方相應接受信息的自然聯(lián)系。[8]
?。?）泄露信息者和接受信息者。我國證券法雖然規定禁止內幕人泄露內幕信息或者建議他人買(mǎi)賣(mài)所涉證券,但這種原則性的規定執行起來(lái)非常困難。筆者認為,考察泄露人和接受人雙方當時(shí)的主觀(guān)心理狀態(tài)和利益關(guān)系至關(guān)重要。在雙方明知所涉內容屬于內幕信息的情況下,接受方以此進(jìn)入市場(chǎng)進(jìn)行交易,則構成內幕交易。
?。?）盜用信息者。盜用信息者利用所盜用的信息從事證券交易,可以構成內幕交易。盜用信息問(wèn)題在我國同樣是可能出現的。筆者認為,不應當包括通過(guò)合法渠道獲得內幕信息。否則將有失法律之公允。非內幕人員只有在以不正當的或者非法的方式獲得內幕信息時(shí),才作為內幕人員看待。
?。ǘ﹥饶唤灰椎拿袷仑熑握埱髾嘀黧w和受害者的損失如何確定
1、請求權主體確定
內幕交易侵犯了證券交易的公平性、公正性及一般投資者和公司財產(chǎn)性和經(jīng)濟性利益，但并不是所有的投資者都能獲得賠償，都是請求權主體。
我國臺灣地區的《證券交易法》第157條規定：“違法進(jìn)行內幕交易者, 應就消息未公開(kāi)前,買(mǎi)入或賣(mài)出該股票之價(jià)格,與消息公開(kāi)后十個(gè)營(yíng)業(yè)日平均價(jià)格之差額限度內,對善意從事相反買(mǎi)賣(mài)的人負損害賠償責任,其情節重大者,法院得依善意從事相反買(mǎi)賣(mài)之人請求,將責任提高至3倍?！蓖瑫r(shí)還規定，“提供消息的人與利用消息交易的人應對善意相對買(mǎi)賣(mài)人所受損害負連帶責任。但提供消息的人有正當理由相信消息已公開(kāi)者,不負賠償責任?！边@里的善意從事相反買(mǎi)賣(mài)的人指的是當內幕交易人獲悉內幕信息而買(mǎi)賣(mài)證券時(shí)，由于不知道內幕信息而實(shí)施與內幕交易人相反方向交易行為的投資者。
筆者認為這里采取善意的受害人值的肯定，有權提起訴訟的原告只能是從事與內幕交易人相反交易的善意受害者，因為他們與內幕交易行為人的交易行為是信息被隱匿，平等知情權受到侵害的情況下善意進(jìn)行的，是內幕交易行為人惡意獲利的犧牲品。而那些推測到內幕交易行為人可能知悉內幕信息而跟風(fēng)炒股的交易者，對這種超出證券市場(chǎng)正常風(fēng)險的損失有一定的預期，主觀(guān)上有僥幸獲取利潤或避免損失的故意，對其損失理應由其自己承擔。但其缺點(diǎn)是不好確定哪些是善意的受害者，哪些是惡意的受害者，而且很可能導致訴訟請求人過(guò)多。
美國《1934年證券交易法》之一（a）款將原告限定為“同時(shí)交易者”。這里的“同時(shí)”，其時(shí)間為第一筆內幕交易發(fā)生的時(shí)間，因為只有違法行為發(fā)生后才有違法行為而遭損害的受害者。但確定“同時(shí)交易者”的終止時(shí)間比較復雜。第一種觀(guān)點(diǎn)認為，內幕交易行為結束時(shí)間即為確定同時(shí)交易者的終點(diǎn)。第二種觀(guān)點(diǎn)認為，應當以?xún)饶唤灰仔袨榻Y束后的一段時(shí)間作為確定同時(shí)交易者的終點(diǎn)。因為違法行為發(fā)生后，對證券價(jià)格立即產(chǎn)生影響，而違法行為結束后對證券價(jià)格的影響并不會(huì )立即消失，而會(huì )持續一段時(shí)間。第三種觀(guān)點(diǎn)認為，應當將從內幕交易開(kāi)始到信息披露結束這段時(shí)間內的交易都算作“同時(shí)交易”。這是最寬泛的界定。但如果內幕交易信息披露之間時(shí)間過(guò)長(cháng)，或者根本就不披露信息，那么如何確定“同時(shí)交易者”呢？[9]因此這種觀(guān)點(diǎn)也有其不足。美國法院對“同時(shí)交易者”的確定沒(méi)有一個(gè)統一的標準，法官的自由裁量權很大。最狹窄的界定將“同時(shí)交易者”限定為內幕交易的對應方。在這種標準下原告和被告交易的時(shí)間不但一致，價(jià)格也需要一致，才能成為“同時(shí)交易者”。
筆者認為鑒于我國法院處理這類(lèi)案件的經(jīng)驗和能力，我們應借鑒我國臺灣地區請求權主體為善意的受害人，以體現法律之公正，同時(shí)也要借鑒美國的做法采取上述最狹窄的界定，便于確定受害者，以便于在實(shí)踐中操作。
2、關(guān)于如何確定賠償數額
關(guān)于確定賠償數額主要解決的問(wèn)題是關(guān)于內幕交易損失賠償額的計算方法的問(wèn)題。內幕交易的獲利有兩種形式：一種是獲得積極利益,即財產(chǎn)的增加。一種是獲得消極利益,即避免了財產(chǎn)的損失。內幕交易的損失賠償額的計算方法有三種，即實(shí)際價(jià)值計算法，實(shí)際誘因計算法，差價(jià)計算法。
?。?）實(shí)際價(jià)值法。指的是賠償金額為受害者進(jìn)行交易時(shí)的價(jià)格與內幕交易公開(kāi)后該證券的實(shí)際價(jià)值之差額。當然如何確定公開(kāi)后實(shí)際價(jià)值的差額是比較困難的。
?。?）實(shí)際誘因法。指內幕交易者對于其行為所造成的證券價(jià)格波動(dòng)負賠償責任，對其他外來(lái)因素而導致的證券價(jià)格波動(dòng)不負賠償責任。但是如何將內幕交易公開(kāi)和外來(lái)因素分開(kāi)呢？這也不容易操作。
?。?）差價(jià)計算法。是指損失賠償額等于股票交易時(shí)的價(jià)格與內幕交易行為暴露或獲知后一段合理時(shí)間內股票價(jià)格的差價(jià)。這種計算的方法有缺點(diǎn)，因這是一種擬制的計算方法，有時(shí)會(huì )失公平。但法律為社會(huì )科學(xué)而非自然科學(xué)，不可能向自然科學(xué)那樣準確的計算出精確是損失，只要這種計算方法能夠體現法律之公平正義即可。
美國第二巡回法院曾采用差價(jià)計算法的方法，認為“任何未獲得通知的投資者，可以起訴得到在賣(mài)出或買(mǎi)入的股票價(jià)格與在內幕信息公開(kāi)的披露之后，在合理的時(shí)間內所達到的市場(chǎng)價(jià)值的差價(jià)”。我國臺灣證券交易法第157條第2項的規定，違反法律規定從事內線(xiàn)交易者，“應就消息未公開(kāi)之前其買(mǎi)入或賣(mài)出該股票之價(jià)格，與消息公開(kāi)后10個(gè)交易營(yíng)業(yè)日收盤(pán)平均價(jià)格之差額限度內，對善意從事相反買(mǎi)賣(mài)之人負賠償責任”。這種計算的方法實(shí)質(zhì)上是差價(jià)的計算方法。
筆者認為采用差價(jià)計算法確定損失的賠償額在實(shí)務(wù)上是比較具有操作性，建議我國立法采用。但有時(shí)候內幕交易的原告非常多，因此一般以被告獲取的非法所得為限對原告進(jìn)行賠償，我國不宜采取懲罰性的賠償，如懲罰宜在行政和刑事責任中規定。美國《1934年證券交易法》第20條之一（b）款規定，原告所獲取的賠償金總額不得超過(guò)在作為違法行為原因的交易中獲得的利潤或者避免的損失，這種限定值得我國借鑒。
?。ㄈ╆P(guān)于證券內幕交易的因果關(guān)系
在證券內幕交易民事責任訴訟中，原告要獲得損害賠償，還有義務(wù)證明其損害與被告違法行為之間有因果關(guān)系。但由于內幕交易涉及面廣、手段相當隱蔽、技術(shù)含量高，除非相當精密的監察系統無(wú)法發(fā)現其作案線(xiàn)索。受害者往往為無(wú)辜的公眾投資者，在信息獲得、資金實(shí)力以及操作技巧等方面處于弱勢，而且在集中交易的情況下，原被告之間不存在直接的交易關(guān)系，原告很難證明因果關(guān)系的存在。在內幕交易中，如果投資者去證明內幕交易行為與其損害之間有因果關(guān)系，等于將投資者踢出要求法律救濟的球又一腳踢了回去，這對原本不幸的投資者來(lái)說(shuō)，無(wú)異于一張“死亡書(shū)”。[10]這些決定了對內幕交易的成立與否只能由專(zhuān)門(mén)機構通過(guò)調查來(lái)證明，而普通投資者只要能證明其為善意并同時(shí)為反向交易即可。正是認識到這些客觀(guān)原因的存在，美國及世界各國法律都漸漸放棄了傳統的“誰(shuí)主張、誰(shuí)舉證”，而改采因果關(guān)系推定說(shuō)，賦予善意為相反買(mǎi)賣(mài)的投資者以起訴權，加強對投資者合法權益的保護?！巴贫ㄒ蚬P(guān)系”盡管擴大了行為人的責任，但并不排斥被告有提出反證的權利。如果被告確屬無(wú)辜，完全可以提出證據證明原告的損失是由其他獨立因素所造成，從而排除“事實(shí)上的因果關(guān)系”，不承擔損害賠償責任。
對于我國如何確定內幕交易與投資者損失之間的因果關(guān)系，筆者傾向于采取美國在默示訴權中推定因果關(guān)系的做法，即由法律推定因果關(guān)系的存在，但允許被告提出反證證明因果關(guān)系的不存在。
?。ㄋ模﹥饶唤灰椎臍w責
談到內幕交易的歸責，不能不談及內幕交易的歸責理論。所謂歸責理論，是指確定責任歸屬所必須依據的法律準則和法律原理。[11]英美普通法國家的法官在適用法律、解釋法律以及創(chuàng )造法律的時(shí)，結合證券法中的公平正義原則以及正義誠信的一般法理，提出了禁止、制裁內幕交易的理論依據，經(jīng)逐步總結、歸納，形成了今天的內幕交易理論。比較有名的理論有：
1、誠信義務(wù)理論
該理論認為，公司內部人和大股東基于起地位能夠獲得公司重要的非公開(kāi)的信息，因此與公司的現實(shí)股東或潛在股東之間存在一種特殊的關(guān)系，賦有披露重要的、非公開(kāi)的信息的誠信義務(wù)。在這種特殊的前提下，交易者違反了其對交易對方的信息披露的誠信義務(wù)，則構成內幕交易。誠信義務(wù)理論適用于公司雇員、業(yè)務(wù)或合同對方、發(fā)行人本人、大股東等內部人。[12]
2、戒絕或披露理論
80年代以前,美國對內幕交易案件一直采用“戒絕或披露理論”。該理論的觀(guān)點(diǎn)是：在公司“內幕人員”得到未公開(kāi)的重要消息而有意買(mǎi)賣(mài)該公司的證券時(shí),他只有兩種選擇,一是在交易市場(chǎng)上公布這個(gè)消息,然后進(jìn)行交易；二是不得從事該公司相關(guān)的交易。事實(shí)上,第一種選擇很難辦到。在大多數情況下,內幕人員往往無(wú)權甚至被禁止公布消息。所以?xún)饶蝗藛T在得到未公開(kāi)的內幕消息時(shí),他只能不從事任何相關(guān)的證券買(mǎi)賣(mài),否則就構成違法行為。
3、私用內幕消息理論
實(shí)踐中發(fā)現“戒絕或披露理論”適用范圍過(guò)窄。由于僅從對公司的信用義務(wù)理論角度來(lái)分析內幕交易行為,從而使內幕交易行為人只局限在對公司負有信用義務(wù)的董事、監事等傳統的內幕交易人上,而無(wú)法涵蓋傳統內幕人員以外的內幕交易行為。為避免這種漏洞,美證券交易委員會(huì )又發(fā)展了一種新的理論―――私用內部消息理論。該理論適用于公司的經(jīng)紀人、律師、承銷(xiāo)商、會(huì )計師、相關(guān)銀行職員、新聞?dòng)浾叩?以及與上市公司內部人員或上述人員有密切聯(lián)系者。該理論認為：任何人因為正當的理由取得“內部消息”,如果為了個(gè)人利益而利用這種消息在市場(chǎng)上進(jìn)行交易,則違反了當初取得信息時(shí)所負有的不該用該信息謀利的義務(wù),因此構成欺詐。該理論將從事內幕交易的行為人視為消息的“來(lái)源者”,一般發(fā)生在雇用和被雇用的關(guān)系、親屬關(guān)系以及臨時(shí)的商業(yè)伙伴中。消息來(lái)源者將內幕消息透露的行為,是基于一種工作上的便利和對對方的信任,而行為人實(shí)施了內幕交易,則違反了這種信賴(lài)。因為如果不存在“信用關(guān)系”,任何在法律上都沒(méi)有替別人保守秘密的義務(wù),“私用內幕消息理論”具有很強的說(shuō)服力,在立法和司法實(shí)踐中得到廣泛的采納。
關(guān)于內幕交易法律責任的認定,美國法中有不少可以借鑒的成分,但是沒(méi)有現成的理論可以直接適應我國法律制度的要求而照搬過(guò)來(lái)適用。[13]筆者認為內幕交易民事責任的歸責，我國不能采用以上的思路：采用歸責理論的方式，將內幕交易行為的成立和內幕交易的法律責任的產(chǎn)生等同與同一個(gè)問(wèn)題的思路。我們應先認定內幕交易行為的成立是否存在一定的事由使得法律責任得以確立，以及是否存在合法的抗辯事由以排除法律責任的產(chǎn)生。
從我國現行立法和司法實(shí)踐出發(fā),民事侵權責人的歸責原則主要有過(guò)錯責任原則、過(guò)錯推定原則和公平責任原則。從內幕交易的實(shí)際情況上看,各國的立法都將內幕交易行為定性為證券欺詐行為,而欺詐只能由故意構成,即內幕交易者明知自己利用內幕信息交易的行為會(huì )給同時(shí)從事相反交易的善意投資者造成損害,但仍希望或放任這種結果的發(fā)生。因此內幕交易者主觀(guān)上有過(guò)錯在理論上是成立的,問(wèn)題僅在于舉證責任的負擔問(wèn)題。過(guò)錯責任原則奉行的是“誰(shuí)主張,誰(shuí)舉證”的舉證責任原則,將證明內幕交易者的主觀(guān)過(guò)錯責任歸于受害人,在內幕交易的受害人沒(méi)有足夠的權利和能力調查取證的情況下,會(huì )極大地限制受害人的訴權。所以筆者認為,對內幕交易行為應適用過(guò)錯推定責任原則,將舉證責任倒置,只要內幕交易者不能證明自己沒(méi)有過(guò)錯則應推定其有過(guò)錯并應負民事責任。適用過(guò)錯推定責任,一方面減輕了內幕交易受害人的舉證責任,有利于鼓勵其提起民事訴訟；另一方面也給予了涉嫌內幕交易者以舉證免責的機會(huì ),有利于內幕交易民事救濟的實(shí)現。
五、最后關(guān)于內幕交易民事責任的實(shí)施機制
在制度建設過(guò)程中使制度的有效實(shí)施非常重要,.我們在建立證券內幕交易的民事責任的過(guò)程中不僅要在實(shí)體上保障受害人有法可依，而且要在程序上和訴訟上保障受害人方便的獲得救濟。尤其在證券市場(chǎng)中,瞬息間的同時(shí)交易大量存在,這就使得內幕交易中的受害人經(jīng)常人數眾多。但當受害人為保護自己的權利進(jìn)行私人訴訟時(shí)可能因為案件本身的復雜性、個(gè)體力量的單薄性和訴訟程序的繁瑣性等原因而放棄訴訟。因此有必要建立有效的內幕交易民事責任的實(shí)施機制非常的重要。
我國臺灣地區于1984年成立了證券暨期貨市場(chǎng)發(fā)展基金會(huì ),1998年基金會(huì )設立投資人服務(wù)與保護中心,以保護中小股東的利益,并解決投資人與上市公司之間的糾紛。該中心由法律、會(huì )計專(zhuān)業(yè)人士組成,其主要職責有提供法律咨詢(xún)服務(wù),受理糾紛的申訴、調解、參與訴訟,辦理侵權案件等。具體操作方法是：基金會(huì )以自有資金買(mǎi)入所有上市公司股票至少1000股,以股東身份要求公司規范運作。如果基金會(huì )認為上市公司存在疑點(diǎn),可以股東身份參加股東大會(huì ),針對公司可疑行為請求作出說(shuō)明，若公司的說(shuō)明不能令人滿(mǎn)意,可要求將此說(shuō)明列入會(huì )議記錄,根據記錄請求法院宣布通過(guò)的決議不合法。如果上市公司發(fā)生重大違規,基金會(huì )將登報邀請受害的善意投資人,委托基金會(huì )對公司進(jìn)行集體訴訟。
美國國會(huì )于1970年通過(guò)了《證券投資者保護法案》,隨之據此成立了證券投資者保護公司（sipc）。該公司不以盈利為目的,專(zhuān)門(mén)化解證券商因財務(wù)危機而給投資者帶來(lái)的風(fēng)險。sipc的會(huì )員是強制性的,由會(huì )員每年上繳會(huì )費。該公司利用這筆資金為證券商的顧客保險,保證每個(gè)顧客在其證券商失去償付能力時(shí),得到一定比例的賠償。而且該公司接受投資者的對證券內幕交易、欺詐、市場(chǎng)操縱等一系列違法行為的投訴,并進(jìn)行調查舉證。加拿大、韓國及我國香港地區也建立了類(lèi)似組織。[14]
筆者認為考慮到中國的實(shí)際情況，中國地大物博，受害者人數眾多，而且受害者可能在全國各地都有，如果每一個(gè)受害人都分別提起訴訟會(huì )加重法院的負擔，浪費有限的司法資源。實(shí)際上很多受害者因力量單薄而放棄了訴訟。目前我國市場(chǎng)狀況與美國差異較大：我國投資者整體處于弱勢地位而且機構投資者數量相對仍較少,中散戶(hù)眾多我國法規建設比較薄弱。因此我們更應重視與深滬市場(chǎng)共同點(diǎn)較多的東南亞國家和地區的做法,尤其需要參考我國臺灣地區比較成功的經(jīng)驗。筆者認為有必要借鑒臺灣的做法建立對證券投資者的保護組織，通過(guò)這一組織采用團體訴訟的方式。這種訴訟的方式是由特定的團體以原告的身份代替投資者提起訴訟，勝訴結果對于全體受害投資者都有效的訴訟制度。這種制度和我國民事訴訟法上的訴訟代表人制度很相似，但有一定的區別和缺點(diǎn)。我國民事訴訟法第五十四條和五十五條 關(guān)于訴訟代表人的規定和團體訴訟相比，必須登記，未登記而且未提起訴訟的很難獲得救濟。同時(shí)原告主體資格的認定由法院來(lái)承擔，會(huì )加重法院的負擔?？傊?，筆者認為在當前我國證券市場(chǎng)不發(fā)達情況下，中國建立一專(zhuān)門(mén)對內幕交易的受害者提供幫助、咨詢(xún)并代為進(jìn)行團體訴的組織勢在必行。
結語(yǔ)
在當前建立與完善具有可操作性的內幕交易民事責任制度已是刻不容緩。但制裁內幕交易,任重而道遠,其實(shí)現有賴(lài)于立法、行政、司法三者的互動(dòng)，有賴(lài)于民事、刑事責任和行政責任的互動(dòng)。同時(shí)需要立法機關(guān)的重視，廣大投資者也要為自己的權利而斗爭。但建立和完善我國內幕交易民事賠償訴訟機制不可能一蹴而就, 但是建立起一整套相互配套的保護投資者合法權益、規范證券市場(chǎng)的訴訟制度卻是我們努力的方向。
注釋?zhuān)?br /> [1]李仕萍主編：《證券法前沿問(wèn)題案例研究》,北京：中國經(jīng)濟出版社 ,第77-88頁(yè)。
[2]李湘 任端平 等著(zhù)：《司法考試寶典》第三卷（民法卷）, 北京：機械工業(yè)出版社 第12頁(yè)。
[3]張秀全、黃欣：《我國證券市場(chǎng)內幕交易的法律透視》,河南省政法管理干部學(xué)院學(xué)報,2002年05期 ,第24頁(yè)。
[4]《證券法》第68條規定,下列人員為知悉證券交易內幕信息的知情人員：（1）發(fā)行股票或者公司債券的公司董事、監事、經(jīng)理、副經(jīng)理及有關(guān)的高級管理人員；（2）持有公司5%以上股份的股東；（3）發(fā)行股票公司的控股公司的高級管理人員；（4）由于所任公司職務(wù)可以獲取公司有關(guān)證券交易信息的人員；（5）證券監督管理機構工作人員以及由于法定的職責對證券交易進(jìn)行管理的其他人員；（6）由于法定職責而參與證券交易的社會(huì )中介機構或者證券登記結算機構、證券交易服務(wù)機構的有關(guān)人員；（7）國務(wù)院證券監督管理機構規定的其他人員。
[5]1993年9月2日我國證券委發(fā)布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《暫行辦法》）第6條也對內幕人員作了規定：本辦法所稱(chēng)內幕人員指持有發(fā)行人的證券,或者在發(fā)行人或者與發(fā)行人有密切聯(lián)系的公司中擔任董事、監事、高級管理人員,或者由于其會(huì )員地位、管理地位、監督地位和職業(yè)地位,或者作為雇員、專(zhuān)業(yè)顧問(wèn)履行職務(wù),能夠接觸或者獲得內幕信息的人員,包括：（1）發(fā)行人的董事、監事、高級管理人員、秘書(shū)、打字員,以及其他可以通過(guò)履行職務(wù)接觸或者獲得內幕信息的職員；（2）發(fā)行人聘請的律師、會(huì )計師、資產(chǎn)評估人員、投資顧問(wèn)等專(zhuān)業(yè)人員,證券機構的管理人員、業(yè)務(wù)人員以及其他因其業(yè)務(wù)可能接觸或者獲得內幕信息的人員；（3）根據法律、法規的規定對發(fā)行人可以行使一定管理權或者監督權的人員,包括證券監管部門(mén)和證券交易場(chǎng)所的工作人員,發(fā)行人的主管部門(mén)和審批機關(guān)的工作人員以及工商、稅務(wù)等有關(guān)經(jīng)濟管理機關(guān)的工作人員等；（4）由于本人的職業(yè)地位、與發(fā)行人的合同關(guān)系或者工作聯(lián)系,有可能接觸或者獲得內幕信息的人員,包括新聞?dòng)浾?、報刊編輯、電臺主持人以及編排印刷人員等；（5）其他可能通過(guò)合法途徑接觸到內幕信息的人員。
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[9]楊亮：《內幕交易論》,北京：北京大學(xué)出版社,2001版, 第335頁(yè)。
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江蘇省睢寧縣人民法院?汪忠
